Naj spremembe
na dan 07.12.2018


Oznaka Vrednost % Spr.
TR1R 0,201 99,01
TR1R 0,201 99,01
TR1R 0,201 99,01
ITBG 0,400 99,00
ITBG 0,400 99,00
 
Povej naprej  |  A-  |  A+  |  Natisni


22.04.2016, 12:04

Limiti monetarne politike

Neugodni trendi rasti BDP in zadolževanja.

Delnice na razvitih trgih so tudi ta teden nadaljevale z rastjo. Še močneje so pod vplivom rasti cen nafte in drugih surovin poskočile delnice na trgih v razvoju. Ker so se vmes rezultati poslovanja v povprečju poslabšali, lahko ugotovimo, da so trenutna vrednotenja po nekaterih merilih že presegla tiste iz lanskega poletja, ko so bile delnice na rekordnih nivojih (denimo Shiller PE, Price-to-Sales). Samo dvakrat v zadnjih 100 letih so bile denimo ameriške delnice dražje, kot so danes. Ko vam naslednjič kdo reče, da so delnice poceni, ga le vprašajte v primerjavi s čim? Z letoma 2000 in 1929 morda res. A če ste resen vlagatelj, vam je bolj ali manj jasno kaj ti dve letnici pomenita za vaše bodoče donose.

V letu 2015 je zadolženost ameriških podjetij (business debt) porasla za 793 milijard USD. Za primerjavo, nominalni BDP ZDA je v istem obdobju zrasel za 549 milijard USD. Dolg torej narašča hitreje od gospodarske rasti. In to je samo dolg podjetij, če prištejemo še državni dolg (federal debt) lahko hitro ugotovimo, da sta skupaj naraščala tri-krat hitreje, kot je rastel BDP. Ravno to kopičenje dolga ima, dolgoročno gledano, vedno močnejši efekt na vse počasnejšo gospodarsko rast. Dolg namreč ni nič drugega kot premik potrošnje iz prihodnosti v sedanjost. To kar bi sicer potrošili v prihodnjih letih (desetletjih), smo pač potrošili danes. To je dolg in nič drugega. Povečevanje današnjega dolga torej preprosto pomeni toliko manj bodoče potrošnje. In ta relacija ni linearna. Raziskave kažejo, da ko posamezna država prestopi mejo zadolževanja, ki sicer ni ravno natančna vendar se giba nekje med 90% in 100% BDP, nadaljnje zadolževanje prispeva čedalje manj k gospodarski rasti in to eksponentno. V ZDA so danes potrebni 3 dolarji dodatnega dolga, za ustvariti 1 dolar dodatnega BDP. Matematična neučinkovitost tega početja je jasna, zakaj se pri tem trmasto vztraja pa je druga zgodba, ki ima več veze s politiko kot logiko.

Če se vrnemo na zadolženost podjetij, ugotovimo, da je od 793 milijard dodatnega dolga v letu 2015 le 93 milijard šlo v rast bruto zasebnih investicij. Preostanek je končal kot finančni inženiring v odkupih lastnih delnic, izplačilu dividend ipd… Podjetja kljub okolju nizkih obrestnih mer vse manj sredstev namenjajo za investicije, ki bi ustvarjale dodatno gospodarsko rast. Zanimivo, tega namreč centralni bankirji v svojih modelih niso predvideli. Če podjetja dolgov ne uporabljajo za produktivne investicije, ne morejo pričakovati zadostnega denarnega toka s katerim bodo vrnili te dolgove. Imamo torej okolje rastočega zadolževanja in upočasnjenega investiranja. Ta trend bo negativno vplival na gospodarsko rast.

Sicer pa se negativni efekt počasi že kaže in sicer na rasti korporativnih dobičkov, kar opozarjamo že vse od začetka leta 2015. Od sredine lanskega leta do danes so korporativni dobički v povprečju upadli za dobrih 6%. Profitna marža se iz maksimalnih 11% doseženih v letu 2012 že počasi spušča proti 8%. Gre za kombinirani efekt konkurenčnih trgov, naraščajočega dolga ter padajočih mejnih koristi ekspanzivne monetarne politike. Ker ima monetarna politika pri obrestnih merah na ničli le še omejen doseg, lahko pričakujemo nadaljnje drsenje povprečne profitne marže podjetij. To seveda ni dober znak za vrednotenja podjetij na borzah oz, od delničarjev zahteva toleriranje čedalje višjih kazalnikov vrednotenj. Po domače povedano: ekspanzija P/E multiplov, če vam ta izraz kaj pomeni.

Skupen zaključek vsega tega je, da zadolževanje za financiranje tekoče potrošnje ne ustvarja zadostnega denarnega toka za servisiranje dolgov in torej omejuje bodočo gospodarsko rast. Vztrajno padajoča hitrost obračanja denarja je torej le simptom previsoke zadolženosti in neproduktivne uporabe tega dolga, ne pa vzrok za to, kot si to napačno predstavljajo centralne banke in keynesijanski del ekonomistov. Kopičenje dolgov in njihova neproduktivna poraba bo težave le še poglabljala in monetarna politika bo pri tem čedalje bolj brez moči. Včasih smo temu rekli likvidnostna past. V letošnjem letu lahko torej pričakujemo nadaljevanja padanja povprečne letne stopnje rasti BDP, kar se dogaja že tri leta, kljub koncentriranemu in usklajenemu izvajanju izrednih monetarnih ukrepov s strani štirih največjih centralnih bank. Koliko časa bodo borze to razhajanje še tolerirale pa je odvisno bolj od živalskih instinktov vlagateljev in njihovega kratkoročnega apetita po tveganjih.

 

 

Razkritja:                                         

Avtor: Peter Mizerit, zaposlen pri družbi Primorski skladi d.d. Vsebina poročila oz. njegovi posamezni deli so izključno osebno mnenje avtorja in ne predstavljajo mnenja družbe PFCI, d.o.o. ali družbe pri kateri je avtor zaposlen. To poročilo nima narave »priporočila« iz 378. člena Zakona o trgu finančnih instrumentov (UL RS št. 67/07). Vsi podatki predstavljeni v poročilu so zajeti iz objav v tiskanih ali elektronskih medijih ter uradnih objav izdajateljev na spletni strani Ljubljanske borze SEO-NET. To obvestilo ne upošteva izkušenj, finančnih možnosti in namenov posamezne osebe v zvezi z naložbami v vrednostne papirje. Seznanitev z vsemi oblikami tveganja pri naložbah v vrednostne papirje je pogoj za oblikovanje investicijske odločitve v zvezi s prodajo ali nakupom delnic, oziroma drugih investicijskih odločitev. Zgodovinski podatki o donosih vrednostnih papirjev ne zagotavljajo donosov v prihodnosti. Vse podatke glede premoženja in poslovanja družb, ki kotirajo na organiziranem trgu ter gibanja cene delnic, lahko pridobite pri izdajatelju. Primorski skladi d.d. opravljajo dejavnost pod nadzorom Agencije za trg vrednostnih papirjev, Poljanski nasip 6, 1000 Ljubljana. Dodatna razkritja: http://www.pfci.si/index.php?page=static&item=43.